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资本账户开放下如何构建金融危机的防火墙?
2019-08-03 15:24:00

《China & World Economy》2019年第四期

  资本账户开放下如何构建金融危机的防火墙?

  鞠建东 黎莉 聂光宇 魏尚进

  发展中国家的资本账户开放一直是学术界和政策界都非常关心但又极具争议的话题。九十年代后期以来,针对新兴市场国家资本账户开放后通常会引发金融危机这一现象,学术界更多地将关注点转向了资本账户开放对经济稳定的影响。近年来,资本流动最优管理文献从理论上审视了资本账户开放对于金融危机产生的作用,发现没有管制的资本流动会增大金融危机爆发的可能性,从而为政府管理资本流动提供了理论依据。然而在现实中,许多新兴市场国家资本流动管理的效果并不理想。

  本期刊登的由清华大学五道口金融学院鞠建东、暨南大学伯明翰大学联合学院黎莉、上海财经大学商学院聂光宇、香港中文大学经济系施康与哥伦比亚大学商学院魏尚进5位作者撰写的Nonlinear Capital Flow Tax: Capital Flow Management and Financial Crisis Prevention in China对新兴市场国家的资本流动管理问题从理论机制和政策意义两方面做了深入和颇具现实意义的探讨。

  文章首先通过实证研究发现,当一国产出低于潜在产出,实际汇率存在高估,采用固定汇率,并且面临美国货币政策由宽松向紧缩转换时,更容易引发金融危机。因此选择正确的开放时点对于防范危机有重要作用。

  在实证研究的基础上,作者构建了理论模型并发现,实际汇率存在多重均衡:当本国居民预期实际汇率升值时会增加生产与消费,提高资本流入量;而较高的资本流入也使得较高的生产与消费水平得以维持,从而进一步维持较高的汇率水平。相反,如果本国居民对于汇率存在贬值预期,他们会相应的减少支出以及外债,导致汇率水平下降和资本外流,从而进一步增大了私人部门的还款压力,促使其减少支出和借款,并进一步的加大实际汇率的贬值压力,造成恐慌性资本外逃,引发金融危机。研究表明,危机均衡会使GDP比正常均衡降低41%。

  作者从理论上证明了最优资本流动税制应当是非线性的。相比于线性资本税,非线性税有3个优势:(1)当资本外流的影响尚不明朗时,可以规避超大额资本的流进流出,从而减少严重危机爆发的可能性及其危害;(2)同累进所得税类似,非线性资本税可以起到自发稳定器的作用,平均税率随着资本流动量的变化可自动调整,避免政策制定的时滞问题;(3)非线性税可以避免消费者悲观预期造成的金融危机,这是目前大多数国家采用的线性税制无法规避的。同时需强调的是,非线性资本流动税是通过预期管理消除资本外逃现象的。在经济运行正常时期,这种资本流动税不会征收,从而使社会福利达到最大化。文章进一步解释了该税制在现实中的实施方式,以及如何对可能发生的避税行为实施管理。

  总之,非线性资本流动税的实施可以使中国采取独立的宏观经济政策和货币政策,避免受到美国货币政策的影响。通过阻断国际金融风险对中国金融市场的影响,该税制可使得中国根据国内经济运行状况加速金融体制改革,建立健康的金融体制,有效防范金融危机带来的冲击。